【中信建投 宏观】投资高估?规模与速度的分化——【增长之惑】系列研究之十五

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发布时间:2018-02-02 01:48

  摘要

  我们试图用两种方法估测目前固定资产投资数据的高估程度。第一种方法是从固定资本形成推测“可信”的固定资产投资规模,进而判断投资数据被高估的程度。第二种方法从目前进行的投资统计方法改革出发,根据一些试点地区的公开数据,比较新旧两种方法得到的投资规模差异,进而判断投资数据被高估的程度。两种方法得到的结论基本相当,显示投资数据高估程度较为明显,以2016年为例大致为50%左右。

  在GDP核算时使用的投资指标是固定资本形成额,如果GDP数据可信,那么固定资本形成数据也是可信的。在此前提下,可以根据固定资本形成与固定资产投资额的统计口径差异,推算相对应的“可信”固定资产投资额,再跟公开的固定资产投资额比较,就可以得到投资数据的高估程度。结果显示,2016年跟固定资本形成额对应的“可信”的固定资产投资规模大致为31.26亿元,占公布值60.65亿元的比重约为51.6%。这意味着,60.65亿的固定资产投资规模中有近50%是高估部分。

  为了提高投资数据的准确性,统计局拟将投资统计方法由“形象进度法”调整为“财务支出法”。因此,从统计实践角度看,由于未来投资统计方法是“财务支出法”,“形象进度法”统计结果高于“财务支出法”的部分即相当于未来需要挤掉的“水分”。以2017年改革试点省山西为例,推测2016年固定资产投资数据中近60%为高估部分。从一些同时公布新旧两种方法统计结果的试点地区案例看,样本地区按现行“形象支出法”统计的固定资产投资数据中,接近50%为高估部分。

  “挤水分”对于投资增速影响如何,目前尚难以确定,取决于“可比口径增速”的计算方式。由于统计局公布的投资增速为“可比口径增速”,因此,只要考察期与基期的投资规模使用同一种方法得到的统计数据,那么对“可比口径增速”并不构成影响;但如果考察期与基期的投资规模分别使用不同方法得到的统计数据,那么对“可比口径增速”会有影响。

  正文

  近期市场对投资数据非常关注,至少出于两方面原因。一方面,2004年之后中国固定资产投资规模快速增加,接近GDP规模,同时与固定资本形成之间的缺口不断扩大,对投资数据真实性的质疑一直存在。2017年,“新周期”争论成为宏观研究主线,投资数据关注度更高,但投资数据本身存在诸多费解之处。另一方面,最近地方政府纷纷对“统计数据”挤水分,投资数据是其中的重要指标。“挤水分”会对目前的投资数据有多大影响,无疑也是市场关注的热点问题。

  我们试图用两种方法估测目前固定资产投资数据的高估程度。第一种方法是从固定资本形成推测“可信”的固定资产投资规模,进而判断投资数据被高估的程度。第二种方法从目前进行的投资统计方法改革出发,根据一些试点地区的公开数据,比较新旧两种方法得到的投资规模差异,进而判断投资数据被高估的程度。两种方法得到的结论基本相当,显示投资数据高估程度较为明显,以2016年为例大致为50%左右。

  一

  从固定资本形成额推测投资高估程度

  固定资产投资与固定资本形成额是两个内涵接近的指标,但两个指标的用途、含义与统计方法并不完全相同。在2004年之前,两个指标规模较为接近,但2004年之后,两者之间的缺口持续扩大,固定资产投资增速持续高于固定资本形成额增速。

  

  在GDP核算时使用的投资指标是固定资本形成额。因此,如果GDP数据可信,那么固定资本形成数据也是可信的。在此前提下,可以根据固定资本形成与固定资产投资额的统计口径差异,推算相对应的“可信”固定资产投资额,再跟公开的固定资产投资额比较,就可以得到投资数据的高估程度。

  按照相关资料说明,固定资本形成额按七个类别核算:住宅、非住宅建筑物、机器和设备、土地改良支出、矿藏勘探费、计算机软件与其他。各分项的构成或计算过程具体见表1。

  

  其中,建筑安装工程、设备工器具购置投资与其他费用三项合计即为固定资产投资额;土地改良支出与矿藏勘探费难以获得且规模应该不大,这里忽略不计;50万元以下固定资产零星投资通常相当于固定资产投资额的0.2%左右;土地征用、购置及迁移补偿费与购置旧建筑物、旧设备的价值合计可大致视为固定资产投资中的“其他费用”。

  整理各分项,可得:

  固定资本形成额=固定资产投资额+商品房销售增值+计算机软件销售额-固定资产投资额_其他费用+50万元以下固定资产零星投资

  进一步可得:

  固定资产投资额=(固定资本形成额-商品房销售增值-计算机软件销售额+固定资产投资额_其他费用)/(1+0.2%)。

  等式右侧的“固定资本形成额”、“计算机软件销售额”与“固定资产投资额_其他费用”可以直接获得,“商品房销售增值”不能直接获得,需要测算,公式为:

  商品房销售增值=(商品房销售额÷商品房销售面积)*竣工房屋面积-竣工房屋价值-土地开发投资额-土地购置费

  上述公式中的指标均为公开数据,可以推测得到商品房销售增值(表2),进而可推测得到“可信”的固定资产投资完成额(表3)。结果显示,2016年“可信”的固定资产投资额大致为31.26亿元,占公布值60.65亿元的比重约为51.6%。从这个视角看,60.65亿的固定资产投资规模中有近50%是高估部分。

  

  

  二

  来自于“财务支出法”试点地区的证据

  现行的固定资产投资统计方法为“形象进度法”或“工程单价法”,即投资额=工程完成的实物量*相应的工程造价。为了提高投资数据的准确性,统计局拟将投资统计方法由“形象进度法”调整为“财务支出法”。因此,从统计实践角度看,由于未来投资统计方法是“财务支出法”,“形象进度法”统计结果高于“财务支出法”的部分即相当于未来需要挤掉的“水分”。

  新方法的具体计算公式为:

  财务支出法=“在建工程”本年借方发生额+“房屋开发成本”本年借方发生额+“购置不需安装的设备、工器具”本年借方发生额+“土地使用权”本年借方累计发生额+“其他资产”借方发生额-“购置旧设备及工器具”本年借方累计发生额

  相关资料源于法人单位的会计报表。从公开资料看,至少在2013年开始,国家统计局就已开展“财务支出法”改革试点工作,试点地区为山西晋城、江苏无锡、贵州黔东南、陕西西安4个城市和天津、江西、重庆、上海、湖北5个省级地区。2014年,除了参与国家试点的9个地区外,其他地区也选择部分地区开展试点工作。2015年,在全国范围内开展投资统计改革试点,试点数据作为2016年的基期数据。

  根据统计局最近发布的《2017年固定资产投资统计制度方法改革试点方案》,2017年选择三个“先行先试”地区——河北、山西、甘肃(表4)。其中山西最为特殊,试点频率为月度,即按月上报按“财务支出法”统计的投资数据,其他试点地区则是按季上报投资数据。基于此,可以推测,目前公布的2017年山西投资数据很可能是按“财务支出法”统计而来。公开数据显示,山西投资规模2017年为5722.16亿(图3),按可比口径增速6.3%(图4)推测,2016年“财务支出法”口径的投资规模约5383亿元;相当于2016年投资规模13859.35亿的38.8%。这意味着,2016年山西省固定资产投资数据中,近60%为高估部分。

  

  

  山西的情况并非个例。我们整理了一些同时公布新旧两种方法统计结果的试点地区案例,显示财务支出法统计的投资规模占形象进度法统计规模的比重大概在30%-85%之间,均值50%附近(表5)。这也进一步验证,样本地区按现行“形象支出法”统计的固定资产投资数据中,接近50%为高估部分。

  

  为什么“财务支出法”和“形象进度法”的统计结果存在差异?一个可能的原因是,财务支出和形象进度发生的时间不一定相同,一般情况下财务支出发生的时间都滞后于形象进度发生的时间,导致财务支出法统计的固定资产投资普遍小于形象进度法统计的固定资产投资。但这很难解释为什么差异如此之大。更接近现实的解释是,政府出于绩效考核和政绩的考虑倾向于虚报投资数据,虚报数据在“形象进度法”下更容易实现,但“财务支出法”是按照财务账簿来做统计的,由企业统计人员直接填报,一定程度上避免了政府调控的影响。

  三

  “挤水分”对投资增速影响如何?

  毫无疑问,“挤水分”对投资绝对规模有明显影响,但对于投资增速是否有影响以及影响程度有多少,目前尚难以确定,取决于“可比口径增速”的计算方式。由于统计局公布的投资增速为“可比口径增速”,因此,只要考察期与基期的投资规模使用同一种方法得到的统计数据,那么对“可比口径增速”并不构成影响;如果考察期与基期的投资规模分别使用不同方法得到的统计数据,那么对“可比口径增速”会有影响。

  从2017年的案例看,可能同时采用了两种方案。在之前的报告《“挤水分”如何影响全国投资增速?》中,我们推测2017年前8个月的“可比口径增速”计算过程中,2017与2016年投资规模中的山西数据分别为旧方法与新方法得到的统计数据,这对“可比口径增速”造成了一定影响;但在9月之后的“可比口径增速”计算过程中,2017与2016年投资规模中的其他一些试点地区数据可能是使用同一种方法得到的统计数据,这对“可比口径增速”并未造成影响。因此,未来“挤水分”对投资增速影响如何,关键在于考察期与基期的投资规模数据的选择。

  

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